二八分化，房地产投资端“优质杠杆”发力

2023年年初，自顶层设计重新定调房地产改革，明确“房地产依旧是支柱产业”，从学术到舆论，对于房地产到底走向何方的讨论就不曾停止。

【资料图】

中指研究院数据，2023年第25周，全国300城宅地成交建面696万㎡，单周环比26%，单周同比-25%，平均溢价率11%。年初至今，全国300城累计宅地成交建面15104万㎡，累计同比-20%；此外，华润置地、保利发展（600048）、建发房产、招商蛇口（001979）、越秀地产的权益拿地金额位居行业前五，分别为419、256、230、200、189亿元。整体看，房地产投资端所呈现的，与炒房客和某些唱衰地产的短视频不同，并没有外界预想中的冷清。

这一现象恰好说明，无论舆论层面的讨论如何演绎，当前不可否认的是，在经济转型时期内的房地产依旧是中国经济支柱行业；不置褒贬地看，在政策指导下的“稳主体”机制会促使房地产行业继续激浊扬清；同样，不言而喻，资源向现存的头部企业靠拢的“二八定律”分化路径会更加明显。

拿地前20强房企（截至2023年6月16）

数据来源：中指研究院，IESC政策及产业研究部收集整理

纠偏和路径转换

2001年全国商品房平均售价2170元/㎡，2020年售价9860元/㎡，20年累计上涨454%，秒杀市场所有投资理财产品，通过“购入－持有－转售”的模式，居民能够低门槛、放心、稳定地实现财富保值增值。

经济问题从来都不能割裂地看待，房地产是严重依靠资金推动的行业，前20年中国快速发展过程中的货币发行量十分客观，之所以没有引发大规模通胀，房地产这个资金蓄水池功不可没。相应地，如果没有不动产投资，普通人无法更直接享受到经济快速腾飞带来的财富增值。否定过去20年的模式，并不能更好地找到未来的出路。进一步来看，2020年“房子是用来住的而不是用来炒”的这个新定位，本质上并没有推翻过往，而是对过度炒作和过度金融化进行了纠偏。

以此看，房地产并不需要被“拯救”，也并不需要让其“重回C位”，在不同周期内所承担的具体职能不同，并不会当然改变其国民经济支柱地位，当下更多的是需要投资者正视周期、降低预期，尊重市场规律，要意识到房价不会永远飙涨，房地产投资不是简单的“买”就能赚，跟所有的投资一样，稀缺优质的标的，才是硬通货。

资料来源：中信证券研究部

通过对比历年政府工作报告可以发现，新时期房地产的增量空间和存量改善在一定维度上将在“改善需求”重叠，让新市民和年轻人安居乐业，是中国式现代化实现过程的重要一环。

优质杠杆与储备

发展路径的转换，让处于调整周期的房地产市场进一步分化。这种分化，既表现在销售端，人口净流入的核心城市不愁卖，而曾经被高周转裹挟的城市和地块已近卖不动；也表现在房企投资端，核心城市的土拍市场竞争分外激烈。根据目前的行业数据，国有房企的市场份额将进一步提升，原因在于国有企业“让利与民”的天然属性，在房地产行业利润日渐微薄的情形下，国有企业强大的股东背景和优质杠杆优势将愈发明显。

房企杠杆分为三类，经营杠杆、财务杠杆与合作杠杆。其中，主要通过预售、供应商垫资形式存在的低成本经营杠杆一度是房企眼中的优质杠杆。但在限售制度和金融监管介入，财务杠杆也无法实现盈利目标的前提下，经营杠杆失去能效，迫于债务压力的一部分房企铤而走险，陷入非吸非集泥潭。对这种房企而言，时代是其最大的α，也让其在经济换挡时原形毕露。

未来，房地产行业投资的逻辑将围绕以核心城市复苏为中心，在这些核心城市拥有优质稀缺地块的企业，或将继续发挥领先优势；此外，围绕“中特估”，以国央企估值修复为中心，国央企享有天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势。在此过程中，被信用误杀的民营企业，也将获得退出更换赛道或重整旗鼓的机会。

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